Ставка на дивидендные выплаты

 Ставка на дивидендные выплаты

За плотной чередой важных и драматических событий на Украине немного ушли в тень волнения по поводу приближающихся дат закрытия реестров для дивидендных выплат по итогам 2013 года. Однако от этого не уменьшились важность и особенности нынешнего дивидендного периода.

Инвесторы, которые хотят получать периодический доход от своих вложений могут обеспечить его, покупая акции компаний с относительно высокой и стабильной дивидендной доходностью. Чистая дивидендная доходность по некоторым акциям превышает десяток процентов и достигает весьма внушительных величин, а средняя дивидендная доходность за 2013 год по первой сотне наиболее привлекательных эмитентов составляет около 4%.  Такие доходности для владельцев акций являются серьезным аргументом для возможного инвестирования.

Изменения 2014 года.

Приближающийся период дивидендных выплат по итогам 2013 года имеет особое значение, обусловленное двумя факторами. Во-первых, произошли важные изменения в Федеральном законе от 26.12.1995 N 208-ФЗ (ред. от 06.11.2013) "Об акционерных обществах" в части, касающейся регулирование дивидендных выплат. В редакции, вступившей в силу 1 января 2014 года, главное изменение состоит в разнесении даты закрытия реестра для получения дивидендов с датой закрытия реестра для участия в собрании акционеров.

Решение о выплате дивидендов по-прежнему принимается общим собранием акционеров (ОСА) на основании рекомендаций Совета директоров (СД). Указанным  решением должны быть определены: размер дивидендов по акциям каждой категории (типа), форма их выплаты (денежная или неденежная), порядок  выплаты дивидендов в неденежной форме, дата, на которую  определяются лица, имеющие право на получение дивидендов. Размер дивидендов не может быть больше размера дивидендов, рекомендованного советом директоров  (наблюдательным советом) общества.

Наиболее важные положения закона, касающиеся дивидендных выплат:

Произошедшие изменения закона делают более предсказуемым процесс инвестирования, особенно когда он ориентирован на получение дивидендной доходности. Ушли в прошлое времена, когда покупатель акций вплоть до даты отсечения реестра не знал размеров дивидендов. Напомним, что еще в 2013 году инвестор перед покупкой акций мог знать только рекомендованный советом директоров размер дивидендов. А еще ранее достаточно частой была практика, когда совет директоров устанавливал дату закрытия задним числом - до даты проведения СД. В результате акционеры узнавали о дате закрытия реестра для получения дивидендов, да и сам размер дивидендов уже после наступления этой даты. 

Новые правила установления даты закрытия реестра исключают такие неопределенности.  По новым правилам инвесторы, желающие купить акции для получения дивидендных выплат, к дате закрытия реестра уже точно знают утвержденный общим собранием акционеров размер дивидендных выплат.  Желающим покупать акции непосредственно перед датой закрытия реестра следует только помнить, что по измененным правилам торговли «Т+2»  акции зачисляются на счет депо по прошествии двух дней после совершения сделки. Значит, чтобы попасть в реестр и получить право на дивиденды, необходимо купить бумаги за два дня до установленной даты закрытия реестра.

История роста дивидендной доходности

Второй важнейшей особенностью  текущего момента является сохраняющийся долгосрочный тренд на увеличение дивидендных выплат. На приведенных ниже рисунках видно, что размер дивидендных выплат имеет явную тенденцию к росту, пусть даже и нарушаемую периодами их снижения для отдельных акций. А значит, растет привлекательность получения дивидендных выплат владельцами акций.

До кризиса 2008 года существенный рост цен акций нивелировал значимость дивидендных выплат.  При росте курсовых стоимостей на десятки процентов за год дивидендные выплаты, составляющие 1-2 процента от курсовой стоимости акций, имели малую значимость. По аналогичными причинам наблюдающийся в последнее время значительный рост курсовой стоимости многих акций в США снижает значимость дивидендных выплат для их рынка. Недаром сейчас в США на дивидендные выплаты обращают существенно меньшее внимание, чем это происходило в период стагнации рынка. Тем не менее, с учетом низких доходностей рынка облигаций и малых значений процентных ставок по депозитам,  получаемые там дивидендные доходности, даже в один - два процента имеют вполне конкурентные значения.

В последние годы ситуация на нашем рынке тоже в значительной степени изменилась. Во-первых, уже несколько лет фондовые индексы российского рынка находятся в боковом тренде, и для держателей акций, отвыкших от получения простых сверхдоходов за счет роста курсовой стоимости акций, возрастает значимость дополнительных дивидендных доходов. Во-вторых, долгосрочные встречные тренды по снижению инфляции и ключевых процентных ставок вместе с постепенным подрастанием средней дивидендной доходности увеличивают относительную значимость размеров дивидендных выплат. Кроме того, держателей акций стимулируют к покупкам соображения по весьма вероятному дальнейшему росту дивидендных выплат. Так, государство, рекомендует компаниям с государственным участием выплачивать 25% от чистой прибыли. Просматриваются перспективы повысить эту цифру до 35 процентов от чистой прибыли. Такие решения будут повышать размер дивидендных выплат и увеличивать дивидендную доходность вложений в акции госкомпаний, способствуя росту их привлекательности для инвесторов.

Но и у крупных частных компаний становится правилом хорошего тона стараться увеличивать размер дивидендных выплат. Особую роль на рынке играют компании, способные выплачивать высокие дивиденды. А еще более привлекательными для инвесторов являются компании, которые могут выплачивать большие дивиденды в течение длительного времени.

Хотя здесь могут быть неприятные сюрпризы. Так, компания Транснефть, которая в течении последних трех лет неуклонно увеличивала дивидендные выплаты и в 2013 году (по итогам 2012 года) выплатила 716,58 рублей на одну привилегированную акцию, рассматривалась инвесторами как один из кандидатов на дальнейшее значительное увеличение дивидендов, тем более, что дивидендная доходность по выплатам прошлого года лишь немногим превышала 1%. Однако решение Совета директоров компании стало большим разочарованием, когда владельцам обыкновенных акций (государству) предложено получить 1221 руб. на акцию, а владельцам привилегированных акций лишь 724,21 рублей. Это стало огромным разочарованием, и цены торгуемых привилегированных акций компании за два дня после получения известия провалились на 11 процентов.  Впервые за публичную биржевую историю российских компаний с госучастием «Транснефть» выплатит по привилегированным акциям меньше дивидендов, чем по обыкновенным. Таким способом будет удовлетворена необходимость платить государству не менее 25% от прибыли. Это стало настоящим шоком для держателей акций с учетом отсутствия в уставе так называемой "защитной оговорки", которая обычно формулируется в подобном виде: "если дивиденд на одну обыкновенную акцию превышает дивиденд на одну привилегированную, то дивиденд по последним автоматически должен быть доведен до размера дивиденда по обыкновенным акциям". А из российского закона еще несколько лет назад была исключена норма, по которой дивиденды по привилегированным акциям не могли быть ниже выплат по обыкновенным бумагам.

Префы vs обычка

Но ситуация с привилегированными акциями Транснефти является скорей исключением из правил и лишний раз подчеркивает, привлекательность покупки привилегированных акций компаний, которые имеют «защитную» строку в уставе компании. Недаром мелкие инвесторы, которых не интересует возможность голосования на собраниях акционеров и не имеющих шансов повлиять на управленческие решения компании, все больше внимания уделяют покупкам именно привилегированных акций.

В развитых странах, если компания не платит по привилегированным акциям, или платит по ним меньше, чем по обыкновенным несколько раз подряд, то она должна конвертировать первые во вторые с коэффициентом 1 к 1 с сохранением рыночной стоимости.

Тем не менее, правилом является скорее меньшие цены привилегированных акций по сравнению с обыкновенными. Отношение цен привилегированной акции к обыкновенной для одного эмитента может колебаться в широком диапазоне значений, как это видно, например, по отношению цен акций Сбербанка (SBERP/SBER). Так, для акций Сбербанка за последние 15 лет указанное отношение большей частью находилось в диапазоне 0,5-0,9.

Когда у компании просматривается перспектива роста прибыли и опережающего роста дивидендных выплат, то в таком случае наблюдающийся обычно дисконт цен между обыкновенными и привилегированными акциями имеет тенденцию к уменьшению. В результате цены привилегированных акций могут достигнуть и даже превзойти цену обыкновенных акций, что и наблюдается для некоторых акций. В частности, такая ситуация произошла недавно с акциями Сургутнефтегаза.

Привлекательность дивидендных выплат

Привлекательность и значимость дивидендных выплат как раз можно проиллюстрировать на примере обыкновенных и привилегированных акций компании Сургутнефтегаз. Дивидендные выплаты в рублях на каждую акцию компании за последние 14 лет были следующими:

Стоит обратить внимание на рекордную величину дивидендных выплат для привилегированных акций по итогам 2013 года. Однако дивиденды в 2014 году акционерам еще не выплачены (дата закрытия реестра акционеров для получения дивидендных выплат по акциям компании установлена на 16 июля, а перечисление  дивидендов может происходить до 10 августа) и для нашего анализа не будут играть роли. А вот историю дивидендных выплат начиная с 2000 года (выплаты за 1999 год) и далее обработаем двумя способами.

В первом варианте полагаем, что все полученные дивидендные доходы по акциям направлялись на покупку новых акций. Для простоты считаем, что покупка новых акций производилась на день закрытия реестра акционеров. (Реальные выплаты запаздывали на несколько месяцев против указанной даты, однако принципиально это не изменяет описываемой картинки). При такой схеме действий, за счет покупок на дивидендные выплаты акционер за прошедшие 14 лет имел бы уже дополнительных около 207 обыкновенных акций на каждую тысячу вложенных обыкновенных акций. А на каждую тысячу вложенных привилегированных акций получил бы дополнительно 744  новых привилегированных акций. В результате, сегодняшняя стоимость инвестиций возрастала бы за счет дивидендных выплат в 1,207 раза для обыкновенных и в 1,744 для привилегированных акций. Предлагаемый вариант действий наглядно демонстрирует значимость дивидендных выплат на большом интервале времени.

В другом способе кумулятивной оценки значимости дивидендных выплат будем полагать, что акционер полученные дивидендные выплаты по акциям компании вкладывал на депозит в банк. Полагаем, что депозитная ставка в банке все эти годы ставка составляла 10%. Тогда за прошедшие 14 лет кроме обладания акциями акционер компании к сегодняшнему дню мог бы обладать значительной суммой средств. На каждую обыкновенную акцию размер накопленного депозита составил бы 9,1 рубля, а на каждую привилегированную акцию сумма накопленных средств равнялась бы 17,94 рубля. Депозитные накопления от дивидендных выплат за эти годы для обыкновенных акций составили бы более трети, а для привилегированных акций 2/3, что вполне сопоставимы по размеру с их сегодняшней стоимостью. Процедура учета прошлых выплат с растущим весом (с капитализацией процентов) вполне аналогична распространенной на прошлое процедуре дисконтирования будущих денежных потоков в популярном методе DCF и, конечно, существенно зависит от процента по депозиту.

Еще раз оговоримся, что приведенные выше графики использованы только для иллюстрации. В них не учитывался ряд обстоятельств, включая момент зачисления на счет дивидендных выплат. Кроме того, правильнее рассуждать не о сумме дивидендных выплат, но оценивать чистую дивидендную доходность. Она определяется из дивидендных доходов с учетом девятипроцентного налога на дивидендные выплаты, который должны выплатить и физические, и юридические лица.

Некоторые компании для оценки привлекательности вложений в акции российских эмитентов разрабатывают специальные индексы стабильности дивидендных выплат. Можно критиковать методику расчета такого рода индекса или не соглашаться с весами различных параметров, однако бесспорно следует согласиться с целесообразностью использования подобного рода параметров, учитывающих стабильность дивидендных выплат. Заметим в скобках, что для более корректной оценки привлекательности акций с точки зрения дивидендных выплат правильнее всего включать именно параметры накопленных выплат, взвешенных с учетом мультиплицирования (обратного дисконтирования) по времени.

Для получения простых агрегированных оценок необходимо использовать как минимум текущую дивидендную доходность, устойчивость выплат за последние годы и динамику роста абсолютных величин дивидендных выплат. Но самым главным параметром на текущий момент является текущая или ожидаемая дивидендная доходность на день закрытия реестра для выплаты дивидендов. (Кстати, эта величина не зависит от изменения текущей стоимости акций).

В таблице в конце заметки представлены наиболее доходные акции 2014 года. В третьем столбце таблицы приведена оценка чистой дивидендной доходности (с учетом налога на дивиденд). Для ее оценки использовались цены акций начала июня.

В заключение еще раз отметим, что в последние годы выросла роль дивидендных выплат в формировании привлекательности вложений в акции. Это связано со снижением значимости фактора роста курсовой стоимости по причине многолетней стагнации рынка. В создавшихся условиях на лидирующие позиции в привлекательности выходят акции с высокими и стабильными дивидендами. Симптоматичным является и то, что инвесторы все более оценивают привлекательность вложения в привилегированные акции.

Данный текст в сокращенном виде опубликован на главной странице сайта Вестей

Николай Подлевских, Начальник аналитического отдела ИК «Церих Кэпитал Менеджмент»